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「日本のバブル」とは、いったい何だったのか

5月20日(土)6時00分配信 東洋経済オンライン

「ジュリアナ東京」がオープンしたのは、株価のバブルがはじけて、しばらくしてからだった(写真:Fujifotos/アフロ)
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「ジュリアナ東京」がオープンしたのは、株価のバブルがはじけて、しばらくしてからだった(写真:Fujifotos/アフロ)
■なぜ今、「日本のバブル」なのか

現在発売中の『週刊東洋経済』(5月20日号)のメイン特集は「最後の証言 バブル全史」と題して、1980年代後半に起こった日本のバブルを振り返っている。思うに、日本のバブルは、その規模も世界史的レベルであったし、原因・特徴・結果の全てにおいてバブルが備える特徴を全て有していた。投資を考える上でも、経済を理解する上でも、知っておくべき貴重なサンプルである。投資家は、是非、その全貌と本質を理解しておきたい。

 株式市場の関係者にとっては、1989年大納会終値の日経平均最高値3万8915円の印象が強烈だ。従って、バブルというと「1989年代末まで」というイメージを持ちがちだ。1990年に入ってから株価が急落し始めて、バブル崩壊がスタートしたが、実は、社会現象としてのバブルはもう2年くらい余韻を保っていた。例えば、かの「ジュリアナ東京」(有名な「ディスコ」。今なら、「クラブ」と呼ぶのだろうが)がスタートしたのは1991年5月のことだった。

 最近、バブルの頃を回顧するミニブームが起こっているように見える。國重惇史「住友銀行秘史」(講談社)、横尾宣政「野村證券第2事業法人部」(講談社)のような当事者の証言や、永野健二「バブル」(新潮社)のような当時を知るジャーナリストの振り返りの書籍が、相次いで出版されて、大いに読まれている。著者達にとっては、バブルを巡るエピソードの当事者の多くが、すでに亡くなったり、完全に引退したことなどで、当時のことが書きやすくなった面もあるし、今のうちに記録を残しておかねばならない、といった使命感もあるのだろう。

バブル時代についての重要な視点とは?

 『週刊東洋経済』の特集は、証券(元野村證券の横尾宣政氏と元大和証券の十亀博光氏が対談されている)、銀行、不動産、金融行政、さらにバブルで深手を負った大企業、そして社会風俗に及ぶ広範なものだが、投資・運用については、十分カバーされていない面がある。

 筆者は、バブルの勃興と崩壊の両方の時期を主にファンドマネージャーの仕事をしながら、マーケットに関わって過ごした。マーケットの状況、資産運用業界の様子、一金融サラリーマンとしてのバブルとの個人的な関わりについては、「僕はこうやって11回転職に成功した」(文藝春秋。2002年5月)という書籍にかなり細かく綴ったのだが(転職がメインテーマの本だったが、裏テーマはバブルの記録だった)、折悪しく、この本は現在、版元在庫切れの状態だ(加筆して電子書籍で復刊したいと思っているが、しばしお待ち頂きたい)。

 当時のバブルを理解する上で重要だと思う点を一つ補足しておく。

 今回の『週刊東洋経済』の対談で、十亀博光氏が「信託銀行にも取引一任勘定と同様のファンドトラスト(ファントラ)があったのに、土田(正顕・大蔵省銀行局長)さんが国会で『ファントラは元本補填契約も利益補足(利益補填)契約も締結できない』(1991年10月の参議院証券および金融問題に関する特別委員会)と言ったので銀行は助かってしまった」と言ったのに対して、横尾宣政氏が「ある化学会社で『野村は絶対に保証商いはしません』と言ったら、住友信託銀行の役員が7%保証で社判を押した紙が出てきた」と応じている。

■バブル発生の「2大原則」とは何か

 実は、ファントラでは、当時「握り」と称された運用利回りを保証する約束が広く行われていた。そして、信託銀行は、顧客のファンド間で損益の付け替えをしながら(金庫番が泥棒しているようなものだが)、辻褄合わせを目指しつつ運用受託を拡大し、顧客の運用資金には、しばしばバックファイナンスを付けた(例えば「運用するおカネを貸します。貸付金利よりも0.1%高い運用利回りを保証します」といった条件を呈示した)。

 顧客にとっては、信託銀行を信用できれば、「確実に儲かる運用話」だ。そして、複数の大手商社をはじめとして信託銀行を信用してファントラにおカネを流し込み、その後のバブル崩壊で残念な結果となった。

 信託銀行のファントラには、(1)バブルは借金で投資が過剰に拡大することによって起こる、(2)過大な投資につながるリスクの過小評価(例えば、信託銀行の「握り」を「ノーリスクだ」と思い込む)が背景に存在する、という「バブル発生の2大原則」が凝縮されている。

日本の地価バブルとは?

 ちなみに、日本の地価バブルについては、日本の地価は値下がりしないという「土地神話」と、担保さえあれば貸す金融機関の融資行動が背景にあった。

 その後のバブルについても、2008年のリーマンショックに至った米国不動産バブルは、不動産証券化商品のリスクが過小評価されて、不動産に過大なファイナンスが付いたことで起こったし、2000年に米国で崩壊したネット株バブルにも、ネットはほとんど無限に成長するからネット株は大丈夫だという「ネット株神話」が投資リスクの過小評価、そして馬鹿馬鹿しいまでのネット関連株の株価上昇とIPO(新規公開株)ブームにつながった。

■今の世界にバブルはあるのか

 さて、現在に帰ろう。今の世界に、バブルはあるか? 

 米国の資産価格(主に株価)はどうやら割高なゾーンに入っている感じがするが、リスクの過小評価から過大なファイナンスを伴う投資が起動されて、大きなバブルを形成しているというところまでの「本格的バブル感」は未だない。

 ただし、今後金融引き締めに向かっていくのだから、「バブル崩壊」まではなくとも、「大幅調整」(株屋さんは、「株価は上がるのが正しい」と思っているので、株価下落のことを、幾らか希望的に「調整」(≒一時的現象)と呼ぶ)くらいはいつでもあり得るので、心とポートフォリオの準備は必要だ。

 本格的な「バブルの相」が出ているかも知れないのは、中国の不動産価格だろうか。「政府がコントロールしているから大丈夫だろう」というリスクの過小評価と、裏の銀行システムによる過剰なファイナンスと投資の拡大が進行しているのではないか。

 ただし、そもそもバブルが「いつ」崩れるのかを当てることが極めて難しいのに加えて、率直に言って中国はスケールが大きすぎて、どの辺からが「過剰」の範疇なのかが分かりにくい。

 しかし、例えば「米国の調整」が「中国のバブル崩壊」の呼び水となる可能性はゼロではないが、こうしたことが起こると、かなりの規模のショックになるだろう。向こう数年、世界の投資家にとって、潜在的には最大のリスク要因ではないだろうか。

 もっとも、原理的に、リスクのない世界には、超過リターンもないし、従って投資もない。「ほどほどに」かつ「ぐずぐずと」、しかし「割り切って(損してもおカネで済む話だ! )」行うのが投資の基本だ。

ここからは競馬コーナー。週末はいよいよオークスだ

 今週末は、「オークス」(優駿牝馬・GⅠ)、3歳牝馬の最強馬決定戦が行われる。レースを行う東京競馬場の2400mは、ダービーと同舞台だ。この時期の牝馬にはいささか過酷な条件だが、今年の3歳牝馬はハイレベルだと言われており、週末まで天候が保ちそうでもあり、翌週のダービーとの内容比較も含めて注目したいレースだ。

■オークスの本命馬はアドマイヤミヤビ

 本命には、外枠(16番)が気になるがGⅠにめっぽう強いM・デムーロ騎手がカバーしてくれることを期待して、アドマイヤミヤビを採りたい。同馬は、距離はマイルだが、同じ府中コースで行われたクイーンカップ(2月11日)を、先週のNHKマイルを制したアエロリットを2着におさえて好内容で勝っている。アドマイヤミヤビが前走12着に破れた桜花賞(4月9日)は、稍重(ややおも)の馬場が合わなかったと解釈して度外視する。

 対抗は、好枠を引いて鞍上にC・ルメール騎手を配するソウルスターリングだ。走法的に距離が少し長いかも知れないが、牝馬同士で、他の馬にも初距離となるので、地力の抜け具合から外せない。

 単穴は、本命と同じハーツクライ産駒のホウオウパフュームを狙ってみたい。トライアルで存外だった1番人気が、本番に調子を合わせてくることはよくあるし、前々走の距離2000mの寒竹賞(1月7日)が好内容だった。

 以下、勝ち切れていないが好走が続くリスグラシュー、トライアルの勝ち馬で1番枠を引いたモズカッチャン、トライアル2着のヤマカツグレースを押さえたい。

 桜花賞馬レーヌミノルは、父ダイワメジャー、母父タイキシャトル、の血統がオークス馬のイメージではない。不人気の場合に少し押さえるだけにしておく。もっとも、こうしたありふれたイメージにこだわるから、筆者は、負け組を脱出しきれないのかも知れない。好走されたら、大いに反省することにする。
山崎 元

最終更新:5月20日(土)6時00分

東洋経済オンライン

 

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